碳風險如何影響股價 與融資決策？

【文．葉銀華】

為了降低氣候變遷的衝擊，全球日益努力於降低碳排放。在推廣此一政策，必須回答的問題是「資本市場的價格在意碳排放的資訊或事件的衝擊？」或者「銀行放款決策會考量借款企業的碳排放情況？」上述的議題必須經過嚴謹的學術驗證，因此本文藉由系統性的文獻探討，分析碳風險對股價、融資決策的影響，也闡述企業是否存在規避碳風險的行為。

碳風險帶來高財務風險

氣候變遷的議題不容忽視，有一份針對 861位財務學者、專業人士、主管機關，以及經濟學家的調查結果發現，公司與投資者未來五年首要面對的氣候風險，來自氣候政策與法規的變化；未來三十年面對的，將是實質面之氣候變遷所造成性命與財產損失風險。再者，就投資者與金融市場而言，尚未完整將氣候相關風險計入金融合約訂價中。世界經濟論壇（World Economic Forum）2022年公布的全球風險感知調查排名顯示，「氣候行動失敗」超越「極端天氣」躍升成排行榜第一名。主因是地緣政經及社會凝聚力削弱，衝擊全球經濟發展，進而使投入在氣候行動中的資金及資源大幅減少，這些潛在風險導致氣候議題呈現惡化的趨勢。

隨著全球與國際政府組織對溫室氣體排放後果的擔憂不斷加劇，當各國政府採取行動遵循巴黎氣候協定，履行其減少碳排放的承諾，使得企業營運成本持續增加。同時，碳定價與碳權交易會對高碳排放量公司（或稱碳密集型公司，carbon-intensive firms）帶來相對高的財務風險；從金融層面，此類風險在文獻中稱為碳風險（carbon risk）。

碳風險成為股票價格的決定因子

氣候變遷對金融層面的影響越來越受到投資者的關注，特別是其所產生的碳風險。首先是股票價格訂價理論，這是探討碳風險最根本的金融議題，研究發現股價會反映碳排放風險，高碳排公司的股票存在高碳風險溢酬；亦即，投資人對高碳排公司會要求較大的必要報酬率，藉以彌補承擔的碳排放風險。此研究遵循股票價格訂價研究，從資本資產訂價模型（capital asset pricing model；CAPM） 到 Fama-French 三因子模型（three-factor model），研究結果象徵著碳風險是繼市場風險、規模與帳面市價比因子，成為股票價格的決定因子，這在金融研究方面有著重大意涵，因此降低碳風險成為公司經營之重要議題。

其次，從重大事件的股價反應，在 2015 年巴黎氣候協定（COP 21）通過後，股票市場的投資者將低碳資產視為有吸引力的投資機會，投資者會對碳排放較高的資產，會要求較高的風險溢酬；亦即，投資者因承擔較高的碳風險而要求較高的報酬來彌補，使公司股價有下跌的壓力。接著，2019 年 3 月的第一次全球氣候罷工代表氣候行動主義的轉折點，當時此罷工事件導致碳密集型公司的股價下跌。再者，在 COVID-19 衝擊股票市場期間，公司在環境議題上採取負責任的策略，例如：減少碳排放和能源使用，其股票報酬率表現相對較佳。此結果代表對氣候議題有積極作為的公司，在股市行情不佳時，相對有較好的韌性來面對衝擊。

【完整內容請見《會計研究月刊》2024.3月號】