中銀證券：北京政策底已現 市場底仍需耐心等待

為了提高境內經濟發展，北京當局近期陸續推出新措施。中銀證券全球首席經濟學家管濤分析，大陸市場迷茫和信心不足可能是此次與過去經濟周期下行的最大不同點。目前政策底已現，但市場底仍要等待經濟走出底部，這需要信心和耐心。

綜合陸媒報導，管濤近期發表文章指出，大陸經濟自5月份以後動能放緩，疊加局部風險爆發，資本市場逐步從復甦交易轉向避險交易，因市場預期與政策內涵存在差異。前者想要短平快，只爭今朝，後者更傾向調結構，行穩致遠。市場迷茫和信心不足可能是此次與過去經濟周期下行的最大不同點。

管濤文章寫到，制約中國經濟達到潛在增速是由於三大因素：一、舊動能下降較快；二、「疫情疤痕」效應；三、外部形勢複雜嚴峻。

針對舊動能下降較快，管濤分析稱，舊動能的重要組成之一是土地財政。當前大陸市場關注的房地產下行和地方債務問題實則是土地財政「失靈」的一體兩面。他指出，2021年，政府性基金收入預算人民幣9.45兆元，其中國有土地使用權出讓金8.21兆元佔比87%。而今年前7月，大陸國有土地出讓收入2.29兆元，按年降19.1%，基本上回到2017年前水準。

管濤表示，與上述同期商品房銷售額7.05兆元，按年降1.7%，僅相當於2019年同期的85%。而參考2017年和2021年土地出讓預算差異，地方政府性基金將少收近4.5兆元，專項債額度可能都無法補上缺口。地方政府維持存量債務流動性都有壓力，更別提加大投資來穩增長。

管濤強調，更為關鍵的是，若房地產銷售額中樞確定性下降，進入存量更新置換的階段，土地收入中樞下降也將是地方政府面臨的新常態。2021年第三季至今年第二季，除了今年第一季外，其他七季房地產業增加值對經濟增長均為負貢獻。

此外，就疫情疤痕效應來看，管濤說到，產出負缺口、就業不充分和低通膨均與之有關。他指出，疤痕效應的另一重要表現是企業和居民現金流受損，信心不足。其中，企業預期不穩就會推延投資計劃，而民眾信心不足就可能會「多存少貸」，甚至提前還貸。

再來，在外部形勢複雜嚴峻方面，管濤稱，全球總需求依然處於下行，且歐美消費韌性主要體現在「服務消費」而非「商品消費」。還有，地緣政治風險加劇，「去風險」逐漸替代「脫鉤論」。他認為，儘管措辭上看似溫和，實則行動上延續「去中國化」。

另外，管濤認為，「沒有央行能完全獨立於美聯儲（美國聯準會）」，美國經濟韌性和高通膨是其他國家央行最難受的情形。