經濟日報社論/不確定性糾結難解 Fed步步為營

美國聯準會(Fed)。 路透
美國聯準會(Fed)。 路透

美國聯準會(Fed)聯邦公開市場委員會(FOMC)1日決定再度暫停升息,聯邦基金利率維持在5.25%-5.50%區間,符合市場預期。無論是會後聲明,還是主席鮑爾在記者會上的發言內容,仍是「鷹、鴿並陳」;對下一步的決策沒有明確暗示,但也不排除任何可能性。原因無他,正如鮑爾所說,「一系列的不確定性,有舊的、有新的,使我們在緊縮過多或太少之間求取平衡的工作上,變得十分複雜」。

會後聲明的用語與上次相比,變化雖然輕微,卻相當刺眼。強調經濟擴張由「堅速(solid pace」變為「強速(strong pace)」,就業成長從「減緩(slowed)」變成「溫和(moderate)」。這意味著通膨壓力將會累積,因此必須進一步升息,這當然屬於「鷹派」論調。

但聲明中的另一項改變,則是強調不只「信用」情勢變緊,連「金融」情勢也更緊。這顯然是決策官員認為9月會議之後公債殖利率大幅上升,可以替代進一步升息,當然是偏向「鴿派」的說法。鮑爾還即興說道,「我們現在要問的是,我們是否還應該升息更多?」,使金融市場認為這是鮑爾首次暗示升息已經結束,接下來Fed的焦點將轉向高利率要維持多久,因而帶動美股、美債雙漲,美元回貶。

Fed之所以不願對未來利率走向做出比較清晰的暗示,無疑是因為「不確定性」實在太多。舊有的不確定性包括殖利率上升、股市下跌、美元走強造成金融情勢「三緊」,是否會使未來經濟成長大幅減緩?油價上漲是否將抑制其他消費?學貸恢復償還,疫情期間的超額儲蓄即將用盡,銀行業嚴控放款,以及大幅升息對經濟的「時間滯後」效應,種種問題可能造成的影響迄今依然糾結未解。

新增的不確定性,首推以色列與哈瑪斯已全面開戰,可能在中東地區引爆更廣泛的戰爭,甚至美國及伊朗都可能被直接拖入戰局;果真如此,對油價及通膨的衝擊將難以估算,何況俄烏戰局也可能隨之升高。戰爭本身就具有推升通膨的作用;而美國為因應俄烏、中東雙線戰事,勢必大幅擴張軍事支出,並加發公債,金融情勢更緊,此時Fed究竟應該放鬆信用以穩定金融,還是維持緊縮以抑制通膨?再者,美國長期利率大幅上升,加上經濟成長比預期更強,都使Fed對金融情勢、經濟成長與通膨走向更難以掌握。

鮑爾其實還心存另一項指望,就是目前總需求的確快速成長,但總供給也在回升。如果供給面能夠繼續繁榮,則既能促進成長,又能使通膨下降,可謂一兼二顧。鮑爾提出的證據,包括供應鏈已經正常化,部分產品價格回降;且去年勞動力擴張約300萬人,使工資升幅下降。但問題在於人口快速老化,使勞動參與率不可能持續回升,新移民也面臨居留與工作技能等因素而未必能使勞工供給持續增加,因此供給面未必能夠持續繁榮。

Fed內部對於進一步升息,似乎已經建立了一道高門檻,就是必須看到新的證據顯示經濟成長並未明顯減緩,以及通膨下降的程度暫停或逆轉,才會再度緊縮。但Fed這種態度,卻面臨諸多風險。首先,勞動市場仍然太緊,工資年升率仍高於4%,無法與2%通膨目標所需的薪資升幅(3%-3.5%)配套。其次,經濟表現太強,無法確定經濟還有足夠的閒置產能來壓低通膨率。第三,貨幣政策的時間滯後期間可能已經縮短,金融情勢緊縮對經濟活動的拖累力道已經減弱。第四,公債殖利率急升,可能是因為「中性」利率已經升高,也可能是因為通膨預期上升所致;其中任何一種情況,短期利率都可能必須進一步上升,才能使政策具有足夠的約束力。

從現在到12月中下次會議之前,還能看到兩次就業報告及通膨數據,因此Fed還有時間可以「等著瞧」。既然不確定性如此糾結,Fed只能步步為營;而投資人也不應把鮑爾的即興之語太過當真,畢竟他的基本立場仍是「一切看數據」。

社論

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