劉憶如／從美元走勢談人民幣升值

人民幣去年（二○二五）對美元升值百分之四點三，且在年底衝破一比七兌換美元的心理關卡；但以人民幣指數衡量（相對於十三種主要貨幣計算的指數），去年人民幣貶值了百分之四。因此，雖說去年人民幣兌美元升值，但其實是因為美元貶值，而非人民幣升值。

新冠疫情之後，美元走了三年半的多頭行情，自二○二一年中至二○二四年底，美元指數自八十九上漲至一一○，漲幅百分之廿三（美元指數衡量美元相對於其他六種主要貨幣之價格）。但自二○二五年起美元走弱，去年全年美元指數下跌百分之十。

美元優勢下降有幾個基本原因：一是隨著各國景氣逐步復甦，全球經濟成長分歧減少，美國經濟不再一枝獨秀。二是去年九月美國聯準會再度啟動降息之後，美元與其他貨幣利差縮小：展望二○二六，美國貨幣政策極可能進一步寬鬆之際，歐元區、澳洲、加拿大及其他許多國家卻已完成降息循環因而不再降息，日圓甚至已進入升息波段。

第三，去年地緣政治風險較前幾年下降，整體避險需求略減，即使需要避險，黃金白銀的地位也已相當程度取代美元；去年全年金價上漲百分之七十，即為數字說話。此外，美國政府財政赤字及債務餘額加速飆升，去年美國公債利息支出已超過一兆美元，引發日後印鈔支應預算的質疑。再加上去年全年川普關稅政策反覆、政府關門四十三天創歷史紀錄等黑天鵝事件，都降低美元吸引力。

但也因市場普遍認為美國的ＡＩ及股市將持續引資，因此評估二○二六年美元仍有支撐，較可能將在一狹窄範圍內波動。花旗及渣打銀行獨排眾議看漲美元；但多數金融機構預測今年美元續貶，包括高盛、摩根史坦利、摩根大通及德意志銀行等。全球各主要貨幣也因此都可能將面對美元貶值所帶來的升值壓力；人民幣亦不例外。

尤其基於人民幣購買力本質上低估，因此除了美元的因素之外，人民幣若能對全球其他主要貨幣也同樣升值，將利多於弊。

二○二五年一至十一月，中國對美國出口較二○二四年同期下跌百分之十九，但對東協、歐盟、拉丁美洲和非洲等地卻大幅增加，因此總出口不減反增百分之五點四。中國一至十一月的貨貿順差，更首度突破一兆美元；雖然降低對美國的依賴，達到非美市場多元化的風險分散效果，但中國的低價商品湧入世界各國市場，也遭致許多埋怨。

國際貨幣基金（ＩＭＦ）去年十二月公布報告，呼籲中國進行經濟結構改革，包括因中國的通縮，造成人民幣實質匯率更加貶值的狀況；因此人民幣今年若能全面升值，將有助於緩解中國與世界各國貿易失衡的問題。

另外，人民幣若走上升值波段，也能促使中國境外資金回流。過去幾年來，人民幣兌美元面臨貶值預期，許多中國出口廠商選擇將美元收入放在海外，並未匯回中國結匯。但如果人民幣兌美元持續去年四月以來的升值，以至於形成人民幣兌美元升值的預期；則在海外累積數年的出口外匯收入，有可能至少部分回流中國。這些資金將可增加中國的直接投資（機器廠房設備的購置）及金融投資（股票債券基金保險等），並帶動民間消費，加強「內需主導」的經濟成長模式，也更符合今年中共十五五規畫經濟結構的改革方向。（作者為台大財務金融系兼任教授）