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劉憶如/美債殖利率倒掛 預言景氣衰退?

2019-06-19 00:55聯合報 劉憶如

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在所有景氣衰退的預測指標中,美國公債「長短期殖利率倒掛」準確度最高。過去六十多年來,美國發生過十一次景氣衰退(連續兩季經濟負成長),其中有十次都被「殖利率倒掛」預測到;包括上一次二○○八年全球金融海嘯發生前一年,也同樣出現利率倒掛。

正因如此,當利率倒掛自去年底重新登場,並在其後至今半年間以各種不同型態組合屢屢出現時,國際金融市場皆不敢掉以輕心;美國及全球股市也都以重挫反映不安的情緒。

例如去年十二月三日,發生十一年來首度利率倒掛現象:當天美國長天期公債殖利率大幅下跌,導致不但五年期利率低於三年期、同時也低於兩年期利率的結果;也就是所謂的「長短期殖利率倒掛」,美國道瓊指數隨即於次日(十二月四日)以下跌近八百點作收。

其後,在聖誕節前一天,兩年期殖利率也被一年期利率追過,利率倒掛再添一樁;當天(十二月二十四日)道瓊也以下跌六百五十點回應。基本上,去年十二月發生的全球股災,因此與各不同天期利率倒掛有著非常直接的關係。

製造業數據不如預期、長短期美債殖利率出現倒掛,重啟市場對經濟放緩或陷入衰退的擔憂...
製造業數據不如預期、長短期美債殖利率出現倒掛,重啟市場對經濟放緩或陷入衰退的擔憂。 (路透)
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今年四月至六月間,世貿組織(WTO)、國際貨幣基金(IMF)、亞洲開發銀行(ADB)以及世界銀行(World Bank),紛紛出爐今、明兩年景氣預測報告,全都大幅下修經濟成長預測。值此之際,出現多組利率倒掛現象,也特別引起關注。若再衡量前景不明的美中貿易發展,就的確讓人憂心。

但也值得慶幸的是,雖然利率倒掛預測景氣衰退,但從之前的經驗來看,利率倒掛出現後,並不是馬上就發生景氣衰退,而是平均還會有一年半到兩年左右的「好日子」之後,才出現景氣下滑。因此,如果市場上將利率倒掛作為重要參考指標,採取一些對抗景氣措施,也許可以降低衰退的機率。例如今年以來,全球已有十幾個國家的央行調降利息,貨幣政策全面由緊轉鬆,以及減稅或採積極財政政策等,都是正面迎戰的一些作為。

另外,也有一種說法,認為此次的利率倒掛,可能可以擺脫以往景氣衰退的「魔咒」:因為過去六十年每一次發生利率倒掛,時間點上都是接近經濟成長過熱、或甚至是已出現泡沫現象的階段。因此,為了抑制「不理性的榮景」,央行往往在那當下出手緊縮貨幣,調升利率,短期利率因而上升。但在那同時,由於景氣過熱已近尾聲,市場上對未來的預期通常趨於悲觀;長期利率因此並未跟上短期利率走升的腳步,所以才會出現短期利率超過長期的倒掛現象。也就是說,其實一兩年後發生的景氣衰退,並非源於利率倒掛,而只不過是春夏秋冬正常景氣循環的過程。

對照看來,全球目前並沒有經濟過熱訊號;美國聯準會連續九次的調升利率,雖然導致利率倒掛,但是當然並不是要抑制景氣;而只不過是要脫離長達十年不正常的零利率而已。因此,雖然利率倒掛日益嚴重,期待「這次不一樣」的論點,也有它的道理。整體來說,未來如何發展實難預料;惟利率倒掛究竟是景氣衰退最重要的預測指標,值得追蹤關注。(作者為香港北威顧問公司董事總經理、台大財務金融系兼任教授)

殖利率債券貨幣政策景氣聯準會

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