經濟日報社論／美國將降息 鮑爾仍欠缺前瞻性指引

在全球財金決策官員、經濟學界與金融市場人士熱切期待與關注之下，以及主要國家貨幣政策由緊轉鬆的關鍵時刻，美國聯準會（Fed）主席鮑爾23日在傑克森洞年會上發表重要演說，內容分成「短期政策展望（約占14%）」與「通膨的上升與下降（約占62%）」兩大部分。結果則是期望愈高，失望愈大。鮑爾不僅在中期貨幣政策上並未提出任何策略性的觀點，對短期的利率政策展望也缺乏前瞻性的指引。

在「短期政策展望」方面，鮑爾明示「調整政策的時機已到」；「行進的方向很清楚，且降息的時機與速度將依後續公布的數據，未來展望的變化，以及風險平衡而定」。這番表述等於是敲定9月17-18日會議將開始降息，這原本就在各界預料之中；至於各界最為關注的降息幅度，鮑爾果然並未做出任何暗示，仍然秉持「一切看數據，幅度等著瞧」的無上心法。

利率決策當然要以數據為基礎，但Fed強調「一切看數據」，卻可能使金融市場與經濟學界難以脫離「桌球情節」，因為數據在短期間經常會出現巨大波動，但金融市場已經習慣於隨著數據起舞。舉例而言，在過去30天內，一份疲軟的就業報告，使各界的共識從原先的經濟「軟著陸」，驟然轉為經濟可能衰退，引發全球股市大跌，恐慌指數飆升，一些人士更疾呼Fed緊急降息；但之後卻因為兩周的失業數據，以及一份零售銷售報告，使共識又從衰退將臨，重新回到「軟著陸」的原有路徑上，金融市場再度紅火，降息幅度預期也縮小到1碼。假如9月初公布的8月就業報再度疲軟，利率預期是否再變？金融市場動盪是否重演？

鮑爾在「短期政策展望」中的另一重點，則是認為「通膨上升的風險已經減弱，而就業的下檔風險已經增加」。鮑爾的本意，在於表明Fed已將貨幣政策的目標從偏重「擊敗通膨」這項單一使命，重新回到追求「物價穩定與就業最大化」雙重使命，這點自然無庸質疑。但由於鮑爾用詞過於篤定，市場的立即反應就是認為Fed為確保就業不致惡化，將執行「保險式的降息」，因而預期未來四個月內將降息4碼，9月一次降息2碼的機率也隨之升高。鮑爾是華爾街出身，理應了解如何掌控市場預期，何必加上此等「蛇足」之言？

至於第二部分「通膨的上升與下降」，對鮑爾而言是這次演說的重頭戲；既是「懺悔錄」，也是「答辯書」。鮑爾詳細陳述「通膨上升」的過程，並首次公開承認2021年時研判通膨升高為「過渡性」，是一項錯誤，但他仍未說明為何誤判，以及為何在體認到「過渡論」錯誤之後還繼續購買資產；甚至還以這次通膨情勢不同以往，以及當時大部分主流分析家與先進國家的央行官員都在「過渡號」這條船上，作為誤判情勢的託辭。反觀「通膨下降」部分，他強調Fed大幅升息以壓制通膨，更堅持緊縮政策以穩住通膨預期，使通膨能夠在就業依然強勁的情況下快速回降。言下之意，似乎表示他「誤判有過」，但「抗漲有功」，而且功大於過。諉過爭功之言，令人擊節贊歎。

整篇演說的最大遺憾，在於鮑爾並未針對決策提出策略性的思維。數據固然重要，但更重要的是如何藉由數據變化，推演出正確的經濟趨勢，並以此作為決策的基礎。Fed由於之前誤判通膨形勢，使本身的信心以及對外的信譽皆大受損傷；為了避免再犯錯誤，於是轉而依循高度變動的單月數據，作為決策的重要基礎；對於「中性利率的位置」？能源轉型、氣候變遷、地緣衝突、人口老化與去全球化等新情勢連番衝擊之下，2%通膨目標是否依然適當？鮑爾都未提出看法。追根究柢，問題仍在於Fed迄今仍未能提升經濟預測的能力；繼續「一切看數據」，將難以擺脫一誤再誤的宿命。