經濟日報社論／Fed看法背離市場 升高金融風險

美國聯準會（Fed）1日決定升息1碼，這早已在金融市場預料之中。會後聲明及主席鮑爾在記者會上談話仍明顯偏向「鷹派」，但金融市場的反應卻與Fed的方向背道而馳，凸顯出Fed與市場之間不僅存在溝通障礙，且雙方對於緊縮政策的「時間滯後」長短，乃至於對經濟「軟著陸」的認知都差異甚大。這不僅使Fed抑制通膨的工作更加複雜，更可能為未來金融市場動盪埋下隱患。

首先解讀Fed的政策立場。在會後聲明中最應重視的，就是Fed仍表示利率「目標區間不斷提高應屬適當」，這顯示Fed傾向於未來還會進一步升息。鮑爾在記者會上也強調，Fed比較難以掌控的風險，在於緊縮力度不夠，使Fed在未來6-12個月後仍未完成任務；但如果覺得緊縮過當，通膨下降的速度比預期更快，則Fed有的是工具來因應。顯示目前Fed的政策立場仍是「寧可緊錯，不能鬆過」。

但市場的解讀，則是聚焦於一些似有若無的「鴿派」訊息，顯示市場的「利多饑渴症」並未減輕，投資人的基本心態仍是「走過看過，不要錯過」。但美國股債雙漲，美元貶值，只會使金融情勢反趨寬鬆，使緊縮政策的效果受到反制。如此一來Fed要想使通膨達標，就只能進一步升息，且維持高利率更久，市場的期望將因而落空，屆時失望性賣壓又將導致市場動盪。

其次，Fed與金融市場對於緊縮政策的「時間滯後（time lag）」長短也有不同看法。如果「滯後」的時間較短，則之前升息的效應已經展現，但目前經濟活動並未受到強力的抑制，通膨仍距離目標甚遠，於是Fed就可能必須將利率升得更高，維持時間更久，才能達成所希望的效果。正因為「滯後」的時間連Fed自己也抓不準，因此才會決定將升息幅度縮小到1碼，以空間換取時間，持續觀察之前累積升息究竟對經濟與通膨造成多大影響。

但許多投資人認為「滯後」的時間很長，因而認為利率其實已經升到可能會導致經濟衰退的水位，但因為家庭與企業仍有超額儲蓄，使升息的緊縮效應尚未充分發揮，然而今年上半年緊縮效應就會陸續顯現，經濟將大走下坡，因此預料Fed今年最多只會再升息1碼，而且年底將會降息2碼，2024年將會續降。目前雙方對於今年底的利率預估相差3碼；如果Fed看錯，可以立即因應；但若市場錯估，投資人將損失慘重。

再者，雙方對於經濟「軟著陸」的認知也差距甚大。市場似乎相信通膨降到2%將會自然發生，因為企業獲利率縮小，加上消費及投資支出減弱，將能使勞動市場持續緩解，工資升幅下降，從而壓低通膨，但不會出現經濟衰退或失業增加。

鮑爾及多數官員則認為最近核心通膨下降，主要是靠產品價格下降，因為供應鏈瓶頸幾乎消除，且消費者的需求也從產品轉回到服務。然而等到這些「過渡性」的有利因素消退，「持久性」的通膨率較可能在4%左右。基於目前勞動市場仍然緊俏，工資升幅仍大，因此如果不再繼續升息，通膨率將不會回歸到2%目標，達成「軟著陸」仍只是「許願式的思維」。

金融市場還忽略了一項重大變數，就是中國大陸解封可能推升全球通膨。大陸元月製造業與服務業活動雙雙擴張，且國際能源總署（IEA）也預測大陸今年石油消費量將創新高。彭博經濟團隊預測，大陸2023年經濟成長率將提高到5.8%，這將使今年底全球通膨率比原先的預估升高整整1個百分點。如果大陸經濟持續反彈，使美國第2季的通膨率仍維持在5%上下，市場將很難指望Fed在5月時就會停止升息。

市場與Fed對通膨與利率展望存在重大差距，意味著市場風險升高；投資人不宜見獵心喜，反而應該更加慎重。