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經濟日報社論/全球經濟日本化風險升高

自今年初新冠肺炎疫情爆發後,儘管主要國家政府及央行推出各項緊急措施,試圖穩定實體經濟與金融市場,且5月起多數國家逐步解封,卻仍無法避免全球經濟大幅萎縮。已開發國家物價不斷下挫、利率更持續走低至逼近零,以及各地失業率暴增等現象,皆再度引發全球經濟「日本化」的疑慮。

所謂日本化,是指日本在過去近30年間,因人口等因素發生結構改變,以及政策失誤而出現低經濟成長、低通膨率、低利率、高政府債務的症狀。例如人口老化、非貿易財部門缺乏投資,使消費動能薄弱、勞動力減少、生產力成長趨緩等問題,造成前述多項症狀的惡性循環。為了振興經濟,日本政府遂持續推出激勵經濟措施,日本銀行(央行)為對抗通縮也長期實施量化寬鬆及零利率等政策,並不斷購買政府為支應財政擴張所發行的公債,又造成「政府債務貨幣化」現象。

事實上,全球經濟日本化的風險蟄伏已久。早自金融海嘯過後,量化寬鬆(QE)政策盛行,主要央行資產負債表持續擴大,政策利率長期在低檔徘徊。同時,以美國及歐元區為例,自金融海嘯至2019年底的物價指數平均年增率分別僅1.41%、1.26%,2009年後平均經濟成長率分別為1.86%、0.85%,且2019年美國及歐元區累積債務對國內生產毛額(GDP)比已分別達106.2%及83.9%,遠高於2008年的73.67%與68.85%,可見已開發國家在疫情爆發前就已出現日本化跡象。

新冠肺炎疫情爆發後,各國政府一方面祭出強度不一的封城措施,以防堵病毒擴散;另一方面啟動大規模的財政紓困政策,以拉平總體經濟衰退曲線。為此,不僅各國政府大幅舉債,央行更採行前所未有的「無限量QE」政策,調降政策利率至更低水準的同時,亦吸納政府因應紓困支出的龐大債務,著實成為現代貨幣理論(MMT)的實踐者,也埋下債務危機的隱憂。

麻煩的是,因封城及供應鏈中斷所造成的停工,餐飲服務、交通運輸、戶外休閒娛樂等產業需求驟減,導致失業率大增,家計單位的收入無預警減少,即使取得政府補助,卻因對未來不確定性的恐慌而升高儲蓄傾向。例如美國儲蓄率即從2月的8.3%,最高增至4月的33.5%,導致紓困政策傳遞管道受阻,成效大打折扣,更挫低通膨率,使其遠離政策目標值。由此可知,疫情爆發之後,各國政府大推刺激性財政與貨幣政策所觸發一連串效應──通膨率及預期通膨率再降、利率大幅降低、經濟衰退、政府負債金額遽增,均加重了全球經濟日本化的風險。

若進一步從日本化的成因切入,已開發國家出生率較過去大幅降低,且民粹主義、保護主義興起,加深對移民的排斥,錯失填補勞動力空缺的機會。再者,近年來技術進步及生產結構改變迅速,生產活動所需投入的實體資本降低,也是造成投資減少、生產力成長趨緩的主因。

尤其經歷本次疫情後,跨國供應鏈斷鏈,亟需重組,加上人口流動管制升級,均使已開發國家生產力前景面臨重重阻礙。值此之際,各國央行又未記取日本的教訓,持續以寬鬆貨幣政策追求通膨目標,導致利率不斷走低,但通膨率遠遠不及目標值,朝向日本化靠攏。

要言之,突如其來的疫情已使全球經濟日本化風險遽升,尤以債務風險為最。畢竟,一旦利率小幅上漲,不僅將為政府財政帶來巨大威脅,持有大量公債的央行資產負債表亦將惡化,使貨幣當局喪失信譽,民間部門也將出現流動性不足或債務違約困局。

因此,諸如無限量QE及債務貨幣化等極度寬鬆貨幣政策,在疫情期間固然有其必要性,但這就像類固醇般,短期內服用可有效減輕症狀,包括紓緩流動性不足與企業倒閉等,長期持續大量使用則將衍生出眾多如債務危機、日本化等副作用,各國政府實應審慎使用這類政策,避免日本化風險不斷升高。

債務 疫情

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