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經濟日報社論/透視股市好景背後的風險

2019-11-17 23:15經濟日報 經濟日報社論

這一個月以來,美股屢創歷史新高,台股連破29年來高點,日股也走出一年來行情。這波美日台股市好景,主要受惠於美中貿易戰停戰有望,以及美國聯準會今年來第三度降息。儘管市場已經意識到美股偏高,但在低息環境下,股市成為資金停泊處,資金行情撐起了這波股市繁榮。

此刻的股市好氣象,是否能持續到明年,恐怕只有上帝知曉。身為投資者所能做的,就是做好風險控管。展望未來的市場風險,除了眾人所知的:美中貿易談判前途未定、川普彈劾案、香港政局動亂外,上個月日本央行提出了「擔保貸款憑證」(CLO)風險警告報告,也值得我們關注。

日本央行每年提出兩次「金融系統報告」,以此來檢視其國內金融體系的穩定與風險控管。上個月提出的報告中,首度對於日本商業銀行投資過多CLO提出警告,日銀說一旦美國發生景氣衰退,CLO的商品價格可能跌落三成,進而造成日本國內銀行的系統性風暴。

所謂的CLO,簡單來說是企業貸款版的次級房貸,是將一定數量評級較低的企業貸款組合成貸款池,並將其證券化。貸款在證券化後,還款人會將原本償還給銀行的本金及利息轉付給買入CLO的投資者。CLO跟2008年金融海嘯的元兇「擔保債權憑證」(CDO)很類似,差別的是CLO連結標的是企業貸款,而CDO連結標的則較為廣泛,除了債券、企業貸款,還可以是房屋貸款,甚至是其他衍生性金融商品。

2008年金融海嘯時,CLO沒有出現嚴重災情。因為當時出狀況的是美國不動產市場,導致連結次級房貸的CDO崩盤。又因為CDO商品銷售全球,美國房地產市場與相關債權的資產縮水,就成為金融海嘯席捲世界。

與CDO相比,因為CLO連結標的單純為企業貸款,原則上風險較小。但是對於金融機構的投資而言,兩者存在著類似的道德風險。不管是CDO或是CLO,金融機構在投資的時候,基本上都已經不清楚其所投資的證券連結標的為何,也不知其實際風險為何,金融機構唯一依據的,就是風險評估機構所做的信用評比。

CDO主要連結的是不優良的次級房貸,CLO連結的是評價低的企業貸款,而售出債權的機構,為了美化其信用評比,通常是在貸款池增加一些優良貸款,增加貸款個案數(降低單一個案倒帳的影響),再搭配神奇的金融數學之後,許多高風險、高利率的商品,又可以同時得到AAA的高信用評比。然後就發生了金融海嘯,很多AAA等級的CDO商品一夕之間化為垃圾債券。

在全球低利率的環境底下,世界的金融機構,包括台灣的商業銀行與壽險公司,都在尋找高利率投資標的,CLO成為資金出口的救世主。國際清算銀行(BIS)在今年9月發出警告,目前全球未償還CLO市場規模約7,500億美元,遠高於2007年金融危機前,規模為6,400億美元的CDO市場。

在上述背景下,日本央行在10月對其國內銀行提出了警告。日央行說,雖然商業銀行都只投資AAA最高等級CLO商品,但是如果仔細分析,會發現少數幾家企業貸款橫跨數百件以上的CLO商品,顯示CLO的風險分散程度並不如表面上的高。再者,遇到系統性風暴,所謂的AAA高信用等級商品,也會一夕崩盤。最後,日本央行指名道姓,說出日本有哪幾家銀行購買過多CLO需注意。

日本央行的風險意識值得台灣效法。目前金管會對於國內金融機構投資海外CLO商品,並沒有統計。換句話說,萬一美國CLO商品發生系統性風暴,日本政府馬上知道各銀行的受災情況,而台灣政府會一無所知。

而對於投資人而言,由於美中貿易戰的影響,全球製造業一片低迷,這種非單一企業經營問題,而是整體產業低迷的狀況如果持續,多數企業無法償還貸款的風險就會浮現,到時候CLO商品就可能出現系統性風暴,投資人不可忽視。

日本央行金融海嘯房貸

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