熊市與牛市多大差別?美史上大蕭條時期...當日交易價值不到21萬美元
1949的世界和1932年時很不一樣。在1932年的德國總統選舉中失利的希特勒,這時已經死了,在世界上最血腥的衝突中有5500萬人喪命。在這段期間,美國的常備軍人從1932年的25萬增加到1945年的1,200萬以上。離開美國去參戰的人中,約有30萬人沒有活著回來。
到了1949年,超過1,000萬美國人退伍進入民間就業。金融業方面,主要的變化是,此時政府在經濟活動中所占的比例大幅增加,民眾再次成為政府公債的主要持有者。
股票市場在戰後初期有如一潭死水。紐約證交所的每日股票交易量通常低於50萬美元,而民眾的投機熱情(一如過去)主要集中在房地產市場。
到1949年夏天,另一個原因壓抑了投資人對華爾街的興趣—創新高的熱浪。
1949年6月13日,道瓊工業指數跌至戰後低點,當天《紐約時報》(The New York Times)的頭條新聞指出「150萬人在紐約的海灘消暑;氣溫升至華氏89.1度,僅比歷史高點低0.7。」
就在3天後,紐約的傑克.拉莫塔(Jake La Motta)在底特律加冕世界中量級拳擊冠軍;在曼哈頓,金.凱利(Gene Kelly)和法蘭克.辛納屈(Frank Sinatra)正在拍攝《錦城春色》(On The Town)。
從1932年7月開始的大牛市,一直到1937年3月才結束。道瓊工業指數從41.22點升至高點194.15。就1932年到1949年期間的總資本報酬而言,到1937年已經全部結束。
道瓊直到1945年12月才超過1937年的高點,從1937年3月6日的高點,到1949年熊市底部的總和,它只在1937年高點上方停留了32周。
1946年5月達到212.5的高點,比1937年的高點高出不到10%,隨後股市即進入熊市,最後道瓊在1949年6月13日以161.6點觸底止跌,結束了熊市。
每月市場交易量是用來評估這段期間,投資人對股市的興趣變化很好的指標(參閱圖 69)。
交易量的減少顯示投資人參與股市的意願銳減。
從1929年創新高的交易日到1942年的交易低點,紐約證交所的成交量下降了99%。
1942年的總交易量比1932年低70%,這時熊市已經觸底了。1942年,紐約證交所股票的美元交易量低於1901年的水平。雖然交易量下降的部分原因是市場價值下降,但市場興趣普遍下降也造成進一步的影響。
1929年,股票交易總數占紐約證交所全部上市股票的119%。
直到1937年的市場成交量最高還有30%。但是到了1942年,全年交易量僅占所有上市股票的9%,到1949年僅上升到13%。之前1921年和1932年的熊市時,這個比例分別為59%和32%。
因此,以交易量來說,1949年市場普遍不感興趣的情形甚至比大蕭條最糟糕的時候還要嚴重。1949年紐約證交所上市股票的市值超過了1929年底時的市值,但幾乎沒有人想進場。
對股票的信心危機是因為長期報酬率很差,還有關於市場與經濟曙光的假象。雖然投資人的熱情在1932到1937年的牛市中重新燃起,但經濟和市場無法產生正常、可持續、周期性的復甦,削弱了人們對股票長期展望的信心。
不意外的,二戰期間的交易量嚴重減少。在1942年最交易量最低的一天,只有價值20萬6,680美元的股票交易。
從1945年8月15日戰勝日本紀念日開始,投資人又對股票重新產生興趣一直持續到1946年,但隨著熊市的回復,交易量再次下滑。紐約證交所會費調降,顯示內部人對市場的熱情減弱特別明顯。
雖然道瓊在1932年觸底,但這只是紐約證交所會員資格熊市的開始。
從1929年的高點到1932年的低點,會員費降了約90%—幾乎與市場同步。然而從1932年到1942年,道瓊工業指數漲了一倍,紐約證交所的會費價格又下跌了75%。1929年價值49萬5,000美元,1942年跌至 17,000美元,從1942年到1946年有所回升,然後在1949年價格再次跌至谷底然後才開始長期回升。
紐約證券交易所席位價格的長期下跌,進一步證明了民眾對股票的冷漠情緒在擴大,這種冷淡在大蕭條最嚴重的時期結束後,仍維持一段很長的時間。
投資人對股票的長期資本報酬的擔憂,從紀錄來看似乎是合理的。到了1949年,道瓊位於1926年2月首次觸及的程度。在1949年6月13日的底部,道瓊仍比1929年9月創下的近20年歷史高點還要低57%。
從1932年到1949年的重大底部,在這漫長的17年裡,共有兩次完全不同的牛市以及兩次完全不同的熊市。
既然大盤在1949年並沒有跌破1942年的低點,那麼為什麼我們要觀察1942到1946年的牛市和194年到1949年的熊市?這難道不是代表牛市是從1942年開始的嗎?
從某些衡量的指標來看,很可能是這樣沒錯,1942年4月是Q比率降至0.3倍以下這種非常罕見的情況。但是我們選擇與估值參數相關的熊市底部,主要是與後續的報酬有關。
後續1949年的長期報酬明顯超過1942年,Q比率在1949年6月回到0.3倍以下。對於長期投資人而言,1949年是比1942年更好的投資時機。
(本文摘自今周刊出版《熊市啟示錄:投資人必看的金融史經典,解構百年市場循環周期,建立超越漲跌的穩健獲利策略》,作者:羅素.納皮爾)
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