惠譽授予台泥擬發行歐元票據BBB-的評等

惠譽國際信用評等公司已授予臺灣水泥（1101）（台泥，'BBB-'/穩定）擬發行歐元主順位無擔保票據'BBB-'的評等。

擬發行債券將由台泥的全資子公司 TCC Dutch Holdings B.V.發行，並將由台泥提供無條件及不可撤回的保證。該債券募集資金將用於為符合該公司「綠色融資框架」所列標準的合格綠色項目進行融資或再融資。有鑑於該債券構成台泥的直接、無條件、次順位及無擔保債務，並與其所有其他無擔保及次順位債務處於同等受償順序，因此該債券的評等與台泥的主順位無擔保債務的評等一致。

台泥的評等得益於其作為領先的水泥生產商在台灣、葡萄牙和土耳其占據強大市場地位，以及向收入更穩定或行業前景良好的非水泥業務多元化發展。台泥評等的限制因素包括該公司在中國大陸的市場地位較弱，綠色轉型業務的EBITDA貢獻存在不確定性，以及該公司強烈的投資意願。

評等理由

多元化的水泥生產商：台泥超過一半的毛利來自其多元化的水泥相關業務。該公司在大多數市場都占據強大的地位——2023年在台灣、土耳其和葡萄牙的市占率分別約為35%、15%和50%，進而支援該公司穩定的獲利能力。台泥是中國大陸第七大水泥生產商，業務遍及中國南部及西南部若干省份，以產量衡量通常名列前五名。然而，由於該公司在中國大陸的成本高於當地的市場頭部水泥企業且采取經銷模式，導致其在大陸的毛利率較低。

收購提升水泥業務利潤率：惠譽預期，收購葡萄牙及土耳其的高獲利水泥業務（2024年前九個月該等業務毛利率遠高於25%），將有助台泥提升其核心水泥業務的獲利能力。鑒於主要生產商的良好定價能力，惠譽預期台泥在台灣業務的獲利能力將保持穩定。同時，由於主要生產商在經歷長期虧損后採取更為理性的定價策略，台泥在中國大陸業務的毛利率可能從2024年的低谷改善，儘管需求仍然乏力。

2024年3月台泥完成收購 Cimpor Portugal Holdings, SGPS, S.A.，使台泥對後者的持股比例由40%升至100%。該公司也從OYAK Capital Investments B.V. 收購了TCC OYAK Amsterdam Holdings B.V. 20%的額外股份，令台泥的持股比例增至60%。

發電貢獻正常化：2023年，台泥和平電廠的調整後毛利自2022年的20億新台幣強勁反彈至120億新台幣，這得益於2022年修訂購電協議（PPA）後能夠更及時地轉嫁成本，以及台泥靈活的煤炭採購策略。隨著煤炭參考價格和實際價格之間的差距逐步收窄，惠譽預測，2025至2026年間和平電廠的調整後毛利將正常化至新台幣80億至100億元。

綠色轉型驅動資本支出：短期內，台泥在向綠色業務轉型的過程中將繼續產生大量的資本支出。有鑒於此等投資，到2025年台泥的自由現金流將略為負值，但該公司有良好的股權融資記錄，並計劃將閒置土地變現以為其成長提供部分資金支持。惠譽預期，2024年該公司資本支出將達到峰值330億新台幣，此後2026至2027年間，隨著該公司完成主要的投資，資本支出將趨降至210億至240億新台幣。

惠譽預測，綠色業務的毛利貢獻度將從2024年的10%左右達到2027年的高雙位數，但不確定性較高。儲能和電動車充電屬於快速成長產業，但供需動態可能迅速變化。台泥的電池業務子公司能元科技(Molicel)是高性能電池的市場領導者，且已開發了人工智慧數據伺服器備源應用，將於2024年第4季開始出貨。

槓桿率中等：在強勁EBITDA成長的驅動下，台泥的淨槓桿率自2022年末的4.3倍降至2023年末的2.1倍。在轉型資本支出及收購開支的推動下，惠譽預期，截至2024年末台泥的淨槓桿率將適度升至2.6倍，到2027年在亞洲以外水泥業務EBITDA成長、綠色轉型事業貢獻增加及資本支出下降的影響下，淨槓桿率將逐步趨降至2.2倍。

土地變現加速去槓桿：截至2024年第3季，台泥在台灣各地持有超過130萬平方公尺的土地，並計劃將其變現。2024年第4季度，台泥以33億元出售其竹東舊水泥廠約21,000平方公尺的土地，且計劃將周邊地區逾66,000平方公尺土地繼續出售。此外，台泥還計劃在長期內將其在台北市黃金商業區超過19,000平方公尺的土地開發為寫字樓。由於開發時間和執行存在不確定性，惠譽未將潛在的土地銷售金額納入預測，但若土地出售獲成功執行，屆時可提供額外的現金流並加速去槓桿。

評等敏感性

可能單獨或共同導致惠譽採取負面評級行動/下調評級的因素包括：

- EBITDA淨槓桿率持續高於3.0倍

- 由於資本支持高出我們的預期或收購等原因，債務融資導致持續產生龐大的負向自由現金流

- 市場地位趨弱或競爭環境惡化導致獲利能力減弱

可能單獨或共同導致惠譽採取正面評級行動/上調評級的因素包括：

- 台泥電池、儲能及電動車充電業務的成長策略成功執行，持續貢獻EBITDA且業務多元化程度提升, 且EBITDA淨槓桿率低於2.0倍

流動性及債務結構

台泥的流動性充裕，截至2024年第3季末，該公司持有可用現金740億元幣，定期存款540億元，金融投資（主要為股票）320億元。這足以覆蓋該公司440億元的短期債務。

截至2024年第3季末，台泥在中國大陸持有大量現金，高達新台幣590億元。鑑於其在本土市場較低的融資成本，且轉移至境外需繳納10%的預提所得稅，預計短期內該公司不會將大量現金從中國大陸轉移。