彭淮南:台灣是小型高度開放經濟體 應採管理浮動匯率

央行顧問彭淮南今(29)日獲頒國立清華大學名譽經濟學博士學位。照片/清華大學提供
央行顧問彭淮南今(29)日獲頒國立清華大學名譽經濟學博士學位。照片/清華大學提供

中央銀行三位理事合著新書《致富的特權:20年來我們為央行政策付出的代價》,談前央行總裁彭淮南主掌央行的20年,認為在期間除刻意維持低利率環境,助長房價上漲,同時也壓低匯率,阻礙產業升級。彭淮南今(29)日打破沉默,談到匯率問題,指出,台灣是小型高度開放的經濟體,應該採行管理浮動匯率制度,並在必要時實施一定程度的資本管理,以保有貨幣政策的自主性。

他說,「多年的工作經驗使我深深地體認,匯率政策應與貨幣政策等量齊觀,不可偏廢」。外匯市場如果出現新台幣升貶預期心理,外匯供需曲線則會同時移動,更會造成新台幣對美元的價位變動擴大。新台幣升值的預期心理會自我實現(self-fulfilling)。若預期心理頻繁發生,新台幣對美元價位也會頻繁波動,不利正常的經濟活動。

彭淮南今日出席國立清華大學授予彭淮南名譽經濟學博士學位的致詞上,針對外界疑慮壓低匯率部分,作出解釋。以下為節錄致詞:

1998 年2 月,當我臨危受命出任中央銀行總裁的時候,就立即面臨了亞洲金融危機。當時資金不停地外流,新台幣持續貶值,銀行放款利率大幅上升,金融業隔夜拆款加權平均利率,1997 年 1 月為 5.653%,至 1998 年 2 月升至7.222%。經濟活動也因利率上升而受到影響。面對這些問題,教科書的制式反應是採取寬鬆的貨幣政策,並讓匯率自由浮動,也就是放任新台幣貶值。但新台幣貶值只會加速資金外流,且即使採取寬鬆的貨幣政策,也難以改善國內流動性不足的現象。傳統作法既不能治本,也不能治標。

當時問題的源頭其實是在外匯市場。若干外商銀行利用制度漏洞,大量承作無本金交割的遠期外匯(Nondelivery forwards, NDF)去套利。這不但加深新台幣貶值的幅度,也使得資金一直外流;即使實施寬鬆的貨幣政策,也難以奏效。因此,央行首要的工作就是堵住這個漏洞,於是在 1998 年 5 月底宣布停止國內法人辦理NDF 交易,先讓外匯市場趨於穩定,繼而實施有效的貨幣政策,以利經濟金融恢復正常運作。

此後的 20 年間,一直都有大大小小各種挑戰迎面而來。如 2000 年的科技泡沫、2001 年美國遭受 911 恐怖攻擊事件、2003 年的嚴重急性呼吸道症候群(Severe Acute Respiratory Syndrome, SARS)等問題,都是對台灣經濟金融造成負面影響的案例,央行一一沉著應對。

2006 年美國 發生的次級房貸危機 (Subprime Mortgage Crisis)引發了 2008 年 9 月至 2009 年間的全球金融危機(Global Financial Crisis),造成全球經濟衰退,歐美銀行緊縮放款,而亞洲國家也面臨流動性不足的問題。面對此一情勢,央行不但調降銀行存款準備率,對金融機構提供流動性;並七度調降重貼現率,累積降幅達 2.375 個百分點,以減輕個人及企業的資金成本,支應經濟成長所需的資金。

商品市場與外匯市場在本質上有很顯著的差異。在一般的商品市場,供需曲線較為穩定,不太容易在極短期間內急遽的移動。當供需失衡時,可透過價格調整,使供需達到平衡。

但是,小型經濟體的外匯市場則因國際資金的自由移動,常受干擾。當經濟大國採行量化寬鬆(Quantitative Easing, QE),資金大量流向小型經濟體,就像大白鯊跳進小池塘,引起水花四濺,導致小型經濟體貨幣升值,資產價格上漲;反之,則導致貨幣貶值,資產價格下跌,干擾了小型經濟體的經濟金融穩定。難怪哈佛大學故經濟學教授 Martin Feldstein 曾有肺腑之言:「從美國採行QE 以來,就沒有資格批評其他國家干預匯率。」

又,外匯市場如果出現新台幣升貶預期心理,外匯供需曲線則會同時移動,更會造成新台幣對美元的價位變動擴大。例如,若預期新台幣對美元升值,市場對美元的需求會減少而對美元的供給會增加,美元的供需曲線同時下移,雖然供需曲線仍會交叉,但均衡價格則持續下滑(由 p0跌至 p1);也就是說,新台幣升值的預期心理會自我實現(self-fulfilling)。若預期心理頻繁發生,新台幣對美元價位也會頻繁波動,不利正常的經濟活動。

多年的工作經驗使我深深地體認,匯率政策應與貨幣政策等量齊觀,不可偏廢。台灣是小型高度開放的經濟體,應該採行管理浮動匯率制度,並在必要時實施一定程度的資本管理,以保有貨幣政策的自主性。

國際貨幣基金(International Monetary Fund, IMF)早期主張資本自由移動,但由於短期資金移動造成高度經濟金融不穩定,2010 年 2 月,IMF 終於承認資本管制的正當性。

台幣匯率 彭淮南

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