台股結構失衡

文．洪寶山

在「打敗指數」成為主流績效基準、ETF與量化模型普及的環境下，資金傾向集中在少數同時符合「大市值、高成長、高評價分數」的股票，並透過指數編製與成分股替換機制不斷強化這種集中度，特別是在以科技革命更迭為主的科技股，更加明顯看到時代變遷下的資金移動脈絡。

戀曲1990 鍾愛電子賺價差

1990年代個人電腦崛起，科技開始取代傳產，Wintel架構普及，PC從高價設備變成每個家庭與辦公室的標配。微軟、英特爾成為絕對贏家，搭上Wintel順風車的華碩、廣達、威盛、禾伸堂等電子股輪流當股王，電子市值占比從1990年的2.74%拉到2000年前接近50%，雖然科技資金相對傳產股高度集中，但資金在電子股內部仍相對分散在多個子產業(主機板、NB、被動元件、DRAM…)，不是集中在極少數公司。

1995-2000年間，與網路、IT相關股票市值狂飆，商業化網際網路、瀏覽器、電商、送貨到家的新模型，市場相信「任何掛.com的公司都會顛覆世界」。2000年3月納斯達克指數達5,048點高峰，科技股在S&P 500的權重達當時歷史高點，市值高度集中於少數網路與科技股，如微軟、思科、英特爾、甲骨文等。

炒家轉戰電子 棄金融與傳產

2000年前後的台股，PC＋網路題材推升電子股全面過熱，網路與IC設計公司被炒至本益比60-80倍，投資人棄金融、傳產，轉戰電子，電子股市值與指數貢獻度遠超金融與傳產，可以說在1990年代的台股不買電子股就等於十年賺不到價差。

在這段時期的資金，從「產業集中」進一步演化到「科技股內的網路與少數IT龍頭市值高度集中」，從這個角度來看台股當下的AI族群的資金分布與子產業之間的資金集中度來看，算是處在個人電腦崛起初期的資金集中在科技股的狀態，還沒進入到更極端的少數寡占階段。

2010年代FAAMG蔚為核心持股

2010年代智慧手機普及、4G、行動網路，社群媒體與電商平台改變人類日常生活與企業行銷方式。平台巨頭的長期壟斷型集中，Facebook、Apple、Amazon、Netflix、Google之後演變為加上Microsoft的FAAMG，成為2010年代的核心持股組合。資金集中從科技股進化為少數全球平台公司壟斷，它們掌握的是搜尋、作業系統、社群、電商這些需求端入口。

到2019年前後，全球前十大市值公司中，有七至八檔是這些新科技平台公司(蘋果、微軟、Google、亞馬遜、Facebook等)，科技股取代能源、金融成為全球市值主角，與2000年網路泡沫不同的是，這些公司有強勁自由現金流與穩定獲利，集中度高，但基本面更扎實。這時期的台股股王是大立光。

AI時代來臨 市場資金集中M7

2023年至今的AI時代，生成式AI(大型語言模型、ChatGPT)、雲端AI服務、AI基礎建設(GPU、TPU、資料中心)成為企業與雲端巨頭的主要資本支出方向。以蘋果、微軟、Alphabet、亞馬遜、Meta、NVIDIA、Tesla為主的「Magnificent Seven(M7)」從2023年起帶動S&P 500指數頻創新高，到2025年，科技股在S&P 500的權重約37%，而M7自身就占指數約37-40%，集中度已超越2000年.com泡沫時的峰值。同時，M7貢獻了2025年S&P 500超過70%的報酬與約80%的EPS成長，是股價與獲利雙重集中。

王孔方兄四隻腳 拱出萬元股

這一世代的資金集中結合了三個元素：(1)平台壟斷(雲端、作業系統、搜尋、社群、電商)，(2)AI基礎建設(GPU、雲端AI服務)，(3)被動資金與量化模型放大的資金流向，資金集中度已經是四十年來最極端的一次，也是台股首次出現萬元股王(信驊)。

四個世代的共同點，資金都會先集中到最能代表新典範的指標股，從產業龍頭向上游、下游外溢。股王的輪替，幾乎就是這個產業典範變化的時間軸縮影，而高價股強者恆強的現象也不會是最後一次。沒錯，台股的結構是失衡，但這就是牛市的特徵，在還沒到瘋狂之前，資金還是繼續朝有技術護城河的股票集中。

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