興登堡控美超微又作假帳、回聘離職高層…還原風波！重寫黑歷史還是虛驚一場？

【撰文‧吳筱雯】

知名做空機構興登堡研究，指控美超微又做假帳，還把六年前因做假帳而離開的高層都找回來，無視美國政府禁令，任由客戶將美超微產品輾轉運往俄國。

斗大的標題，寫著「美超微：操控會計項目、兄弟間自我交易，和規避制裁禁令的全新證據。」

美國時間8月27日上午，知名做空機構「興登堡研究」（Hindenburg Research）發表調查報告，指控AI伺服器大廠美超微（Super Micro）是標題所述行為的「連續累犯」，並揭露該機構正在做空美超微。

當天美股一開盤，美超微股價應聲下挫8％，但隨著各投資機構認定報告中的事證，不如興登堡宣稱的「新鮮」，美超微股價也開始回彈，收盤時僅小跌2.6％。

市場原以為空襲警報已經解除，未料美超微隔天宣布，2024年會計年度（2023年7月1日至2024年6月30日）年報（10-K報表），因為「管理階層需要更多時間針對內控的設計和運作有效性，進行評估」，無法如期在8月底期限前繳交。

美超微上回遲交遭勒令下市

交不出財報，猶如一枚證實興登堡調查恐非空穴來風的震撼彈，不安的投資人因此大砍手中持股。8月28日美超微早盤一度重挫近28％，最終以大跌19％作收，單日市值蒸發逾60億美元。

興登堡敢毫不留情地以「連續累犯」定義美超微，是因為這家公司的財報，過去就曾出現嚴重瑕疵，甚至一度從那斯達克交易所摘牌下市。

2017年8月，美超微坦承2017年會計年度年報無法在期限內繳交，兩度向美國證券交易委員會（SEC）展延180天，卻依舊難產；此外，2018年會計年度前三個季度，都沒有上繳季報（10-Q報表），因此在2018年8月被SEC勒令自那斯達克下市。

直到該公司在2019年5月總算補繳出重新編製的2017會計年度年報，並且在當中更正了2015年與2016年的財務數字，也對2017年會計年度前三季的季報內容做出更正，SEC才終於在2020年1月認可美超微加強內控、調整管理階層等補救措施，允許美超微重返那斯達克交易。

但美超微當年的財報風波，並沒有因為重新上市而徹底落幕。

2020年8月，SEC糾舉美超微高層，在2015至2017年會計年度間，多次為拉高當季營收，逼迫員工在客戶反對或不知情下，強行提早出貨，以便提早認列營收；或明知會被退貨，仍故意將規格不符的產品、甚至半成品出貨，以認列收入，同時也有短報支出、將維修費用認列為營收等不當會計行為。

罰款換和解高層相繼走人

面對種種指控，美超微不置可否，但很快以支付1750萬美元罰款條件，與SEC達成和解。美超微執行長梁見後雖未受指控，但仍被SEC要求償還會計行為不當期間收到的210萬美元股息。

財報交不出來的這段期間，美超微為徹底擺脫「不當會計行為」陰影，不僅賠上時任財務長Howard Hideshima，身兼美超微創辦人之一的全球銷售資深副總裁廖益賢（Wally Liaw），以及全球行銷資深副總裁周政賢（Phidias Chou）都在2018年1月辭職。

2020年以後，美超微不曾再傳出負面訊息，股價也乘著AI浪潮水漲船高，正當投資人都認為這家公司已改頭換面，美超微卻又再一次遲交年報，讓人不得不更認真檢視興登堡在報告中提出的論點。

興登堡曾狙擊卡車界特斯拉

深入興登堡報告前，不妨先認識這家創立於2017年的做空機構。

它的名稱，取自於1937年的德國興登堡號空難，寓意是「可避免的人為災難」。創辦人奈森．安德森（Nathan Anderson）認為，基於調查揭發會計違規、管理階層的不當行為、未公開的關係人交易而發表的做空報告，「在揭露詐欺與保護投資人上，發揮關鍵作用。」

2020年9月，興登堡在被譽為「卡車界特斯拉」的美國汽車商尼古拉（Nikola）聲勢如日中天時，提出該公司做假帳的明確證據，讓尼古拉股價狂瀉，創辦人也因此鋃鐺入獄，興登堡一戰成名。

創立7年來，興登堡雖非每次狙擊都能成功，但整體而言勝率極高，例如2022年曾公開放空馬斯克經營的社群媒體X，也以獲利收場。

回到這次挑戰美超微，興登堡最直接的指控是，2020年與SEC和解不到3個月，美超微就已陸續回聘當初因財報作假而辭職的員工。

其中，廖益賢是2021年5月以顧問身分回鍋，隔年8月轉正擔任業務發展資深副總裁，2023年12月出任董事時，美超微還特地發了新聞稿。

相較之下，周政賢與Hideshima的回歸姿態低調許多，前者今年3月才以副執行長身分，陪同梁見後會見亞洲大學校長蔡進發；後者則被梁見後胞弟梁見發開設的美超微供應商大訊，聘為兼職顧問。

「正常來說，企業深陷重大會計醜聞後，會解雇並且徹底遠離造成問題的員工，以顯示認真看待公司治理。」興登堡報告強調，但多位美超微前員工透露，梁見後對員工忠誠度的重視勝過一切，幾位回鍋高層都與他關係深厚。

至於在美超微爆發財報遲繳與不實問題後，從嚴控管帳目、讓美超微回到那斯達克掛牌，並讓美超微與SEC和解的前財務長Kevin Bauer，反倒已經在2021年1月離職。

對此，美超微回應，回聘離職高層並不違法。

不過，更嚴重的指控是，美超微又開始為了衝高營收而造假。

興登堡以美超微前任全球維修負責人Bob Luong多次「吹哨」行為而遭解聘，於今年4月控告美超微的訴狀，作為美超微再次做假帳的證據之一。

興登堡整理訴狀內容，將美超微的不當會計手段歸納成兩類，例如，2020年底美超微又將不屬於營業收入的維修服務，故意認列成營收，以及提前認列根本還沒出貨給客戶的產品銷售收入，甚至連瑕疵品、半成品都沒放過。這些和當年遭SEC糾舉的手法幾乎是複製貼上。

興登堡以Luong訴狀內容向其他美超微前員工查證，得到的回答是「美超微的行為與訴狀中差不多。」

美超微前員工加碼向興登堡爆料，每一季到了季底，為了達到營收目標，美超微會拜託大型通路夥伴接受塞貨，45天後通路夥伴再找理由將這些庫存退回，反觀同樣經營品牌伺服器業務的戴爾完全沒有這類問題。

興登堡甚至指控美超微，未篩選客戶、確認客戶的意圖，導致大量產品流入俄國，違反美國禁令。

俄羅斯在2022年入侵烏克蘭後，美國禁止約3千項內含美國技術的產品輸俄，美超微也宣告，俄烏戰爭開打至今，皆不曾「直接」對俄羅斯出貨。

然而，興登堡分析海關數據平台超過4萬5千筆資料，卻發現在2022年2月24日至2024年6月底，美超微產品最終出口至俄國的金額大增至2.1億美元，是2020年初至俄烏戰爭前夕，美超微來自俄國營收的逾3倍。

興登堡分析海關資料指出，俄烏戰爭開打後，以往不曾與美超微有生意往來的貿易商客戶，數量明顯增加，而這些貿易商當中，最少有46家不是與遭到美國「外國資產控制辦公室」（OFAC）制裁的單位有關，就是在美國政府的觀察清單上，可能經第三地將產品輸往俄羅斯。

興登堡在報告中指證歷歷，不過就美超微的年報遲交問題來看，不是沒有曙光。比起上一次財報遲交，揭開美超微會計不當、逼使美超微更正了連續兩年的季報與年報數字，這一次的遲交，美超微特別強調，2024年年報與第四季業績不會有重大變化，將會與8月6日新聞稿所公布內容相同。美超微也對台媒表示，預計於9月中提交年報。