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股市重挫5300點竟逆勢狂升80%「海底撈」股價漲不停 原因是...

2019-10-08 10:31今周刊

【文.張弘昌】

網路上流傳這樣的故事。有一位顧客在海底撈吃完火鍋後,剩下幾片西瓜覺得可惜,於是向店員表示想打包帶走,結果遭到拒絕。店員說,「先生,對不起,切開的西瓜是不能打包的」,顧客於是作罷。但沒想到臨走結帳時,這位店員提來一整顆西瓜,說道:「對不起,切開後的西瓜不衛生,給您一顆完整的。」

海底撈火鍋 HaidilaoTaiwan臉書
海底撈火鍋 HaidilaoTaiwan臉書
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還沒吃過海底撈的人,聽到這故事一定感到驚訝;但對已經習慣吃海底撈火鍋的熟客,早已司空見慣。筆者有次跟6位朋友相約在海底撈的台北京站店,但其中一位朋友聽錯跑去信義店,延誤了半小時才到,結果在旁邊的服務生聽到我們說話的內容後,走過來跟我們說,會給這位遲到的朋友「免單」,「期待你們吃飯保持心情愉快」。

成立於1994年的海底撈,發跡於中國四川省簡陽市,後來陸續到西安、北京、上海開分店,接著又拓展至海外的香港、台灣、韓國、新加坡、美國等,2018年9月26日正式在港股掛牌上市,當時發行價為16.3港元,如今才一年時間,股價已經漲到36.45港元(10月4日),漲幅高達124%。

更讓投資人吃驚的是,香港在今年3、4月間開始出現「反送中」運動,零售、地產、金融、飯店等行業陷入蕭條,恆生指數更是從最高30280點,一路跌到最低24899點,跌掉了5381點,是今年以來全球倒數第九弱的股市。

但海底撈(6862.HK)完全不當一回事,同一時間股價逆勢從21.1港元,漲到最高點37.95港元,漲幅80%,成為港股當紅的信心指標(如下圖一,藍色線為恆生指數)。投資論壇上有人戲言:冬天快來了,海底撈火鍋漲勢會更紅火!

資料來源:阿思達克(aastocks.com)
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根據半年報資料顯示,海底撈1-6月大舉展店130家,全球分店增加到593家,而且才半年時間,就有1.1億人次消費,平均翻桌率為每天4.8次。

股價漲到本益比102倍

各大券商仍然喊「買進」

至於財務數據方面,上半年營收為人民幣116.95億元(以下幣別同),年成長率59%,淨利為9.11億元,較去年同期增長41%,換算每股盈餘(EPS)0.17元,本益比(股價/EPS)已經高達102倍,而火鍋同業呷浦呷浦(0520.HK)僅20倍,台灣的餐飲服務業龍頭王品(2727.TW)更只有18倍。

百倍本益比,意味著以現在的股價買進,要超過100年才會回本,而且長期至少要維持目前的獲利水準,大概只有股票「傳子傳孫」才有機會看到;更讓投資人瘋狂的是,國泰君安、中信建設證券等各大券商還繼續評為「買進」,無人想破壞這樣美好的多頭氛圍。

其實各券商不是不想,是不敢。

7月15日,國金證券突然發布一則《海底撈:1H19運營表現穩定,但市場預期過高》的報告,表示海底撈展店過速,開始出現邊際效益遞減現象,而且原材料價格大幅波動將影響利潤,下調2019-2021年海底撈的獲利13-16%,並將評等由「買進」直接轉為「賣出」,目標價降至23.23港元。

當時海底撈的股價為33.7港元,這份報告可說是相當看空,哪知才一個多月時間,股價到8月底又飆至37.95港元的高點,國金證券狠狠地慘遭打臉。而這故事也告訴我們,在股價線型尚未做頭之前,想當「先知」預測高點,多半會被「洗臉」。

不過,這樣的走勢還不夠瘋狂。2014年從海底撈分拆出來的頤海國際(1579.HK),是專門賣火鍋底料的公司(如下圖二產品所示),4成多的營收是靠獨家供貨給海底撈所賺得。頤海國際近一年來漲幅高達163%,遠勝過海底撈,而且過去三年,累計漲幅更是超過11倍(4.01至48.45港元),可說是港股裡的「蠻牛股」。

2016年7月13日頤海國際正式在港交所掛牌,當時發行價僅有3.3港元,因為市場擔心單一客戶風險(當時約56%營收依賴海底撈),股價還一度最低跌到2.65港元。

沉潛了將近一年時間,頤海國際突然從2017年5月開始啟動大多頭行情,股價一路看回不回(如下圖三),海底撈掛牌上市後,漲勢更為凶猛,到了今年8月30日,寫下歷史新高49.85港元,不少券商法人已經被迫要再調高目標價。

股價氣勢如虹的原因之一

大股東籌碼集中 好拉抬

根據半年報,頤海國際上半年營收為人民幣16.56億元(以下幣別同),年成長率達65%,淨利為2.7億元,較去年增加47%,換算每股盈餘(EPS)0.28元,遠優於去年上半年的0.19元,表現相當亮麗,但本益比高達78倍,同樣令人咋舌!

資料來源:阿思達克(aastocks.com)
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海底撈和頤海國際會成為港股大黑馬,主要原因有二,一是籌碼相對集中,好拉抬。海底撈剛創業時,主要股東只有兩組,一是張勇夫婦,日前因為登上新加坡首富而喧噪一時;另一個是他的同學兼麻吉施永宏夫婦,各持股50%。雖然名義上各半,但張勇當時沒錢,主要資金都是老婆和施永宏夫婦出資,但他還是取得四分之一股權。

2007年,隨著海底撈業務蒸蒸日上,張勇想大舉擴張,但前提是要取得絕對主導權,所以要求施永宏夫婦按「原來成本」吐出18%股權給他,這樣才能握有三分之二的表決權(可以決定修改章程、公司合併解散),這也是日後張勇被批評「強盜式奪權」。

按目前市值1932億港元計算,施永宏因為這樣的割讓,少賺了超過300億港元的財富,但海底撈如果沒有張勇,也不會有今天傲人的事業版圖,施永宏也不會擠入中國富豪排行榜第66名,得失之間,就看個人怎麼感受。

海底撈總股本為53億港元,根據最新主要股東明細(如下圖四),張勇和施永宏合計持有85%的股權,持股相當集中,由於在外股票流通少,自然籌碼輕盈,上漲的動能優於大型權值股。至於頤海國際總股本為10.5億港元,張勇和施永宏合計亦持有50%的股權(如下圖五)。

(資料來源:同花順財經)
(資料來源:同花順財經)
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(資料來源:同花順財經)
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股價氣勢如虹的原因之二

「免單權」形成海底撈障礙

另一個股價漲不停的原因,是張勇所創新的肉麻級服務(又稱為變態式服務),多年來和其他火鍋業者做了明顯區隔,而且消費者仍然吃這套,尤其很多顧客吃過後的好感體驗常透過網路貼文流傳出來,使得更多人願意前往嘗試。

海底撈從「顧客排隊等待」就提供肉麻級服務,包括美甲、擦鞋、小孩遊戲間、免費吃水果、玩遊戲賺折價券等;坐上餐桌後,考量吃火鍋容易弄髒,就提供圍裙、髮夾髮圈、手機套、擦眼鏡布,還有每隔15分鐘替換熱毛巾;飲食過程中,則有拉麵和川劇變臉的表演,兼顧娛樂性。

然而,這些都只是顧客看到的表面服務,對其他業者來說,也很容易模仿,海底撈真正的精髓,是張勇對服務生的「免單權」,這是別家老闆遲遲不敢做的內容,形成「海底撈障礙」。

所謂的「免單權」,就是授予服務生可以視情況給顧客免付費項目的權力,比如有客人抱怨牛肉丸不好吃,服務生可以拿捏是否直接贈送免費,而且不必請示領班或店經理;張勇就曾經解釋為何要「權力下放」,因為顧客吃飯時間接觸的都是服務生,如果什麼事都要請示店經理,那顧客永遠無法第一時間獲得滿足。

也因為如此,海底撈的內部KPI(績效指標)不是營收、獲利和坪效,而是客戶滿意度和員工的積極性,張勇不認同麥當勞的SOP(標準作業程序),例如規定薯條要炸幾分鐘、煎漢堡要多少溫度,「這樣只是顧用員工的雙手,而不是大腦,永遠不可能有服務的創新」。

台股某掛牌餐飲集團經驗

人潮一旦退去會提列不少損失

不過,海底撈股價氣勢如虹,但今年半年報的數字卻浮現隱憂,雖然營收成長率小增5%,但淨利的年成長率卻從52%下降至41%,儘管仍優於同業水準,但動能開始減弱。

另外餐飲業最重要的指標翻桌率,2017和2018年都是每天5次,上半年小幅減少到4.8次,是2015年以來首次下降;而同店銷售成長率也從兩位數掉到不足5%,讓海底撈9月時一度想取消學生消費的優惠價。

餐飲業有個特性,就是開店的折舊費用是逐年攤提,但營收可以立即實現,這在「門庭若市」時會呈現持續成長的假象,很多連鎖餐飲業在掛牌前後都有這樣的現象(積極展店),美化報表。

然而一旦消費人潮退去,就會開始承受成本壓力,之前台股裡某家知名餐飲集團就出現類似的情況,股價也跌到投資人哀鴻遍野,最後不得不更換經營團隊、調整體質,關閉經營效益不佳的分店,並認列了不少損失,而大股東也逢高賣了不少股票。

如今本益比高達102倍的海底撈,要如何維持多頭走勢,未來會怎麼演變,值得靜觀其變。

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