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2020全球名家瞭望/央行們彈盡援絕之後…

去年10月登場的國際貨幣基金(IMF)年會,籠罩在一片愁雲慘霧下。全球經濟正同步下滑,任何尾隨風險都可能導致經濟陷入衰退。在諸多因素中,投資人和經濟政策制訂者必須提防中美貿易與科技戰再度升高、美國和伊朗軍事衝突將搖撼全球及英國硬脫歐,或IMF與阿根廷將上任的政府爆發衝突。

儘管如此,隨著時間過去,這些風險有些會淡化。美中已達成第一階段貿易協議,且美國已暫停對中國進口產品加徵關稅,去年12月15日預定加徵的關稅也延期。美國與伊朗迄今也都還在隔空叫囂的階段,並未爆發軍事衝突。

英國和歐盟已達成脫歐協議,但這場大戲仍有續集,很可能會影響英國與歐盟的貿易前景。最後,在阿根廷,假設新政府和IMF已認清它們需要彼此,那麼將能避免相互毀滅,出現了妥協的轉機。

在此同時,金融市場已對全球尾端風險降低、和主要央行進一步寬鬆貨幣,報以正面反應,但一些震撼觸發一場新衰退仍然只是時間的問題,而新衰退可能繼之以一場金融危機,原因是全球仍累積了龐大的公共和私人債務。

如果這些情況發生,決策者會如何因應?一個日漸普遍的觀點是,官員將發現自己的彈藥很有限。各國財政赤字和公共債務都居高不下,且貨幣政策已達極限。日本、歐元區已實施負利率,且正採取量化和信用寬鬆。聯準會也正降低利率和透過支撐附買回協議市場,暗中實施量化寬鬆計畫。

但若認為爆發「創造性破壞」時,決策者會坐視所有病弱公司銀行和主權實體破產,那將太過天真。屆時決策當局將面對強大政治壓力,必須避免大規模蕭條和通貨緊縮。所以,很可能下一波衰退將帶來更加「瘋狂」和我們迄今還未見過的非傳統政策。

事實上,各個意識形態光譜的觀點正匯聚於一個看法:在下次衰退來臨時,以貨幣政策融通龐大的財政赤字,將無可避免。倡導所謂「現代貨幣理論」的左派人士說,在經濟衰退期間,以貨幣政策融通龐大的財政赤字,是可以永續的,因為不會有通膨失控的風險。

根據這個邏輯,英國工黨提議「人民的量化寬鬆」,讓央行印鈔支應直接的財政轉移給家庭。英國金融管理局前主席特納等主流經濟學家已呼籲「直升機撒錢」:透過央行支應的財政赤字,直接轉移現金給消費者,而聯準會前副主席費雪和他在貝萊德的同事,則已提議「經常性緊急財政信用額度」,在嚴重衰退時,允許央行支應巨額財政赤字。

儘管用詞不同,這些提議都有相同概念的成分:在下次衰退時,應藉央行的巨額財政赤字融通措施,來刺激總需求。要了解這代表未來會是何種情況,我們只需看看日本,日本銀行(央行)實際上就是在融資給該國的龐大財政赤字,並藉由維持負利率、大規模量化寬鬆,和把10年期公債券殖利率目標定為零,而將其龐大債務貨幣化。

這些政策能不能有效阻止和扭轉下一波衰退?以2008年金融危機為例,該危機的觸發原因是一場負面總需求震撼、加上流動性不良但仍能償債的機構,所導致的信用緊俏,因此大規模貨幣及財政刺激措施、和紓困私人部門有其必要。但如果觸發下一波衰退的原因,是長久的負面供給震撼所製造的停滯性通膨(成長低迷而通膨上升)呢?這正是美中貿易衝突、英國脫歐或油價持續上漲的壓力,所可能帶來的危險。

1970年代油價震撼時的寬鬆政策,帶來二位數的通膨和公共債務的急遽攀升。此外,若經濟不景氣導致部分企業、銀行或主權實體走上破產之路-不只是缺乏流動性-就沒必要救援這些實體。這時候,由債權人吸收損失的內部紓困(bail-in),將比「喪屍化」的紓困(bailout)更恰當。

總之,若發生另一波衰退,財政赤字的半永久貨幣融通措施,是否為恰當的因應政策,要取決於震撼的性質。但因為決策者將面臨採取行動的壓力,所以「瘋狂」的對應政策勢必難免。問題是這些政策長期而言是否弊大於利。

(作者Nouriel Roubini是紐約大學史登商學院經濟學教授、Project Syndicate專欄作家)

英國脫歐 央行 通膨

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