美國長債殖利率升高 PIMCO 細究債市還可投資嗎？

主權債務攀升、AI相關企業發債激增，以及通膨疑慮等多重因素交織，使美國及其他市場的30年期公債殖利率升至近20年高點。PIMCO在超過50年時間裡歷經不同利率周期。根據過往經驗，面對市場應保持謙遜、尊重市場力量，並維持長期視角。從歷史標準來看，目前的殖利率水準正變得愈來愈具吸引力，為長期投資人提供具吸引力的進場機會。

PIMCO持續看好債券；若殖利率進一步上升，也將尋求增加配置的機會，望較高殖利率帶來更佳的收益、持有收益（carry），以及在較陡峭殖利率曲線上透過存續期自然縮短所帶來的滾降收益（roll-down）機會。

美國30年期公債殖利率一度觸及約5.3%，來到近20年未見的水準。歐洲、英國與日本等全球主要市場的長天期公債殖利率，也攀升至相近的歷史高檔。究竟是什麼因素推動殖利率曲線長端走高？主權債務負擔增加、AI相關企業發債激增，以及能源成本引發的通膨疑慮及其對央行政策的影響，都是其中原因。

PIMCO多元資產信用策略師Lotfi Karoui 2026年6月在AI基礎建設相關債券大量湧現之際，探討過類似議題。AI相關發債中有相當比例屬於長天期債券，其規模已足以與政府公債競逐投資人資金，儘管AI發債看來並非推升殖利率的主導因素。目前一項關鍵問題是市場究竟已在多大程度上反映AI帶來的影響。

近期市場波動主要反映實質殖利率的變化。即使名目殖利率持續攀升，損益兩平通膨率（breakeven inflation rate）—市場衡量未來平均通膨預期的指標—仍相對穩定。這顯示投資人並未要求大幅提高通膨風險溢酬。

PIMCO 非傳統策略投資長 Marc Seidner與新興市場投資組合管理主管 Pramol Dhawan最新出具報告指出，主權債券的重新定價是全球性的，而政府債務水準持續上升，仍是市場主要疑慮之一。在這波重新定價過程中，德國30年期公債殖利率升至2011年以來高點，法國30年期公債殖利率則來到全球金融危機以來最高水準；日本10年期公債殖利率也升至30年來高點。

財政赤字攀升是已開發市場普遍面臨的問題。根據美國財政部資料，美國政府債務總額突破40兆美元，較十年前增加逾一倍。面對長期融資成本上升，美國財政部8月19日表示，計畫將既有10年至30年期公債的買回規模至少提高一倍。

PIMCO在最新的長期市場展望〈變局與韌性〉中指出，當市場周期性地重新聚焦債務可持續性時，預期較可能出現的是階段性波動，而非突如其來的財政危機。這項判斷至今仍然適用。在2024年12月的專欄〈來自債券義勇軍的觀點〉中指出，財政赤字上升，較不傾向在殖利率曲線長端向美國政府提供資金。

PIMCO 報告，資本流動與匯率調整或許能成為釋放壓力的管道，但只有削減財政赤字，才能為長端殖利率提供持久的穩定力量。在美國，即使經濟表現強勁，財政赤字仍大幅增加，與實際經濟需求的連動性已明顯降低；放眼已開發市場，也幾乎看不到推動財政緊縮的意願。

美國投資人態度轉趨謹慎，部分原因來自30年期公債本身的市場結構。相較於10年期公債，30年期公債的市場流動性較低，因此對財政可信度相關情緒變化也更加敏感。

相較之下，10年期公債是廣泛使用的市場基準，牽動房貸利率、企業融資成本及整體資金成本。儘管30年期公債近期成為市場焦點，10年期公債殖利率仍維持在3.75%至4.75%區間，這也是過去數年持續採用的參考區間。

Marc Seidner與Pramol Dhawan表示，有幾項因素有助於解釋為何10年期殖利率仍維持在此區間。首先，近期經濟數據有所轉弱，包括就業報告不如預期，以及通膨數據低於市場共識。此外，美國利率市場累積大量空頭部位，可能有助於抑制殖利率失序上升；而當殖利率接近區間高端時，美國財政部的公債買回也可能對債券形成支撐。

可能推動殖利率進一步升至更高區間的主要風險，包括在經濟並不需要額外刺激的情況下推出更多財政刺激，以及市場對政府債券供給前景的預期進一步惡化。

長天期公債相對表現落後，使殖利率曲線趨陡，也推升期限溢酬，也就是投資人持有較長天期證券所要求的額外殖利率。除非經濟意外大幅轉弱，否則預期較高的期限溢酬將持續存在。

值得注意的是，即使經歷近期上升，長天期美國公債與其他主權債券殖利率，只是回到接近長期歷史平均的水準。如今的殖利率之所以看似異常偏高，主要是相較於全球金融危機後利率受到人為壓低的時期。

看著殖利率持續緩步走高，對投資人可能是一段不容易的過程，但較高的殖利率最終可能透過提升潛在收益而使投資人受惠。2022年時，起始殖利率過低，無法在利率快速攀升時抵銷債券價格下跌。如今，具吸引力的實質起始殖利率可望提供充足收益，以抵銷近期市場波動造成的價格跌幅，而整體債券市場表現仍展現韌性。

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