陳冲／毒藥丸終非善策

馬斯克（Elon Musk）當然是位爭議性的人物，不過沒有他，市場也會相當無趣，投資人及媒體對他應該是又愛又恨，也讓我聯想到俄烏戰爭。

馬斯克最新的消息，除了四月十九日剛發布Tesla（特斯拉）的財報外，首推一周前四三五億美元推特（Twitter）的公開收購案，馬斯克提出的四三五億不只總金額駭人，也意謂每股五十四點二元高達百分之五十四的誘人溢價。困獸猶鬥，何況是推特？兩天後就傳出推特董事會通過所謂的毒藥丸條款，毒藥丸（Poison Pill）顧名思義，就是讓你吞嚥不下，縱然吞下也會傷亡慘烈，很有寧為玉碎，不為瓦全的意味。

毒藥丸是美國資本市場上知名的反收購策略，文雅的說法是shareholder rights plan（股東權利計畫），四十年前由Lipton律師倡議後，一九八五年經德拉瓦州法院判決認可接受。主要構想是當敵意併購者持股達一定比例（百分之十五至二十）時，公司可大量發行新股（通常是以折扣價），由併購者以外的人，或既有股東認購，以稀釋敵意併購者的股權，增加併吞難度及成本，縱然併購成功，也要付出極高的代價。毒藥丸在美國實務界曾一度相當流行，但因具爭議性，而且影響公司評等，危害公司治理，近年漸漸式微。

在台灣亦曾有人擬祭出毒藥丸條款，但因我國公司法第二六七條規定，公司發行新股除保留部分由員工認股外，基於股東平等原則，其他股東認股比率相同，造成毒藥的毒性無從發揮，達不到稀釋股權效果，所以毒藥丸欲在台灣登場，法律依據欠缺。當然也有專家建議依證交法第四十三-六條進行私募反制，惟因須股東會決議，且有私募對象限制，效果自然不如毒藥丸。

依情依理依法，公司如不願其他公司用公開收購方式（tender Offer）吞併，一般基本策略應採實力原則，主要股東本身持股充足，他人自然望而生畏；其次公司經營績效良好，小股東簞食壺漿以迎王師；更上者，公司治理出色，外資及法人咸感欽仰，經營權當然無虞。如真有敵意併購，一旦兵臨城下，美國公司不得已會祭出毒藥丸的「股東權利計畫」，有時還配合黃金降落傘、白武士、私募股權等瀉藥丸，讓敵意併購有如登劍山過刀海，難以得逞。不過這種死纏爛打的七傷拳，絕對不利公司長期經營，所以業界普遍認為，毒藥丸不是上策也非善策。  

馬斯克能否拿下推特？我們是隔海觀火，但此一事件對國際現勢卻頗有啟發。以俄烏戰爭為例，烏克蘭歷任總統爭議不少，內政不修，物產豐富但人均ＧＤＰ不到四千美元，有如業績普普的資產股，引發市場派入侵後，烏克蘭備有不少小型的毒藥丸（包括不對稱戰法、美國／北約金融制裁、海王星飛彈等），次第拋出，造成俄軍不少困擾。有人拿台灣比擬烏克蘭，也有人說台灣不是烏克蘭，不過一般公認台灣是績優股，全球價值鏈上動見觀瞻，只要有Good Governance and Good Government，抵抗併購，就不必靠奇奇怪怪的毒藥丸。